「510010」顺鑫农业净利腰斩的祸根

顺鑫农业等级低酒收入不断添加，公司收购的基酒更是大幅添加，毛利率却在一路下滑。

毛利率又下降了。2020年，顺鑫农业(000860.SZ)白酒事务的毛利率跌破了40%，较之前的高位跌去了逾20个百分点，并且连降四年。公司终究收购了多少基酒，这对公司的毛利率又造成了多少影响？一起，顺鑫农业收购的基酒大幅攀升，好像现已是公司基酒的首要来历了。

首要盈余来历的白酒事务毛利率跌跌不休，连累成绩的房地产事务又落井下石，后者根本上便是公司的赢利黑洞，房地产子公司大都时刻都处于亏本中，2020年亏本创下近年来的新高。

亏本的房地产事务一向不予剥离，盈余安稳的批发商场-北京顺鑫石门农产品批发商场有限责任公司却以较低的价格转让给了大股东。现在这块占地面积约50万平方米的批发商场现已归入官方的迁址晋级规划中。搬家后，约750亩的石门商场会给大股东发明多少“剩余价值”呢？

毛利率四连降

2020年，顺鑫农业完结营收155.11亿元，同比微增4.1%；完结归属母公司股东的净赢利4.2亿元，同比下降48.1%，降幅近半。

地产子公司亏本加大和计提房地产开发产品减值丢失是公司净赢利降幅显着的首要原因。2020年，顺鑫农业房地产子公司北京顺鑫佳宇房地产开发有限公司净赢利亏本了5.34亿元，2019年该子公司亏本了3.39亿元，亏本添加了1.95亿元。

一起，2020年顺鑫农业房地产“开发产品”计提减值1.42亿元，连同商誉减值算计计提1.46亿元，较上一年添加了约5000万元，即顺鑫农业房地产相关丢失添加了约2亿元。

即便如此，房地产相关丢失也不是顺鑫农业净赢利下降的悉数。2020年，顺鑫农业净赢利降幅近半，净赢利削减规划挨近4亿元，白酒事务盈余的下降是别的一个首要原因。

白酒事务是顺鑫农业最中心的盈余源泉，公司毛利绝大大都源于白酒。2020年，肉类加工、房地产等各项事务的毛利之和也仅有约3.75亿元，白酒一项挨近40亿元，是顺鑫农业名副其实的中心事务。

顺鑫农业白酒事务的毛利率在逐年下降。2016年，顺鑫农业白酒事务毛利率为62.59%，是公司白酒事务毛利率的顶峰。随后的2017-2020年，顺鑫农业白酒事务毛利率别离为54.86%、49.63%、48.08%和39.22%。

在四连降之后，白酒事务毛利率较2016年的顶峰值现已跌去超越20个百分点。由于年报还未发表结束，以2020年三季报为例，18家白酒上市公司中，仅有一家公司的毛利率低于顺鑫农业，绝大大都同行的全体毛利率都超越了60%。

由于白酒事务毛利率不断下降，一开端顺鑫农业还能够依托收入规划的扩展添加毛利。跟着收入增速放缓，收入的添加现已无法抵御毛利率的下滑了。2018-2020年，顺鑫农业白酒毛利别离为46.04亿元、49.48亿元和39.95亿元。

关于白酒事务毛利率逐年下降的原因，顺鑫农业从未在年报中予以回应，组织也有不同的解说。白酒的运营本钱首要由包装材料和直接出产材料构成，顺鑫农业逐年大幅添加的基酒收购是否是毛利率下滑的首要原因之一呢？

基酒依托收购？

会计原则的调整是顺鑫农业2020年毛利率下降的一个要素。依据新收入原则，将运送费从“出售费用”调整至“运营本钱”核算，这导致相关公司运营本钱添加。2020年，顺鑫农业的运送费为118万元，上年为4.53亿元。

中信建投指出，假定顺鑫农业运送费用与2019年相等，考虑到会计原则调整，将物流费用除掉，估计顺鑫农业白酒实践毛利率大概在43.5%左右，仍有4.5个百分点的下滑，首要由于毛利率较高的高端酒占比下降。

天风证券有不同观点，其以为顺鑫农业白酒毛利率下降首要是两方面原因：一是运送费用从出售费用计到本钱里；二是原材料本钱上升。还有组织以为除前述原因外，出售折价是公司毛利率下滑的另一原因。

2020年年报中，顺鑫农业发表了公司白酒事务运营本钱的详细构成。在白酒事务61.9亿元的运营本钱中，原材料为49.92亿元，占比到达80.64%，但公司没有发表原材料中详细构成的占比。

原材料中，包装材料和直接材料是其间的主力军。包装材料首要是酒瓶、瓶盖、酒坛、纸箱、纸盒等，直接材料则是由高粱、小麦等酿造的基酒。

2020年之前，顺鑫农业年报中白酒本钱构成中有原材料和包装材料的金额，2018年和2019年包装材料为20.86亿元和25.16亿元，原材料为20.08亿元和21.83亿元。2020年，顺鑫农业年报中仅表明原辅料收购22.93亿元，包装材料收购22亿元。

白酒公司以出产白酒为主，虽有部分包装材料出产，但对外收购无可厚非。直接材料收购则是购买高粱和小麦等粮食作物酿造基酒，假如收购的是高粱和小麦等农产品相同天经地义。顺鑫农业并非如此，公司收购的是酿酒所有必要的基酒而非农作物。

北京顺鑫控股集团有限公司是顺鑫农业的大股东。顺鑫控股债券征集书显现，公司的白酒事务板块只要顺鑫农业。

顺鑫控股表明，公司白酒板块的首要原材料是包装材料和基酒，其间大部分基酒和部分包装材料由子公司出产，其他部分外购。

顺鑫控股债券征集书显现，2017-2019年，公司“基酒+粮食”收购额别离为9.16亿元、12.76亿元和18.54亿元，2020年1-9月收购额为14.21亿元。

尽管公司介绍收购的是“基酒+粮食”，实践上根本便是基酒。顺鑫控股较早的征集书公告显现，2017-2018年，公司基酒收购额为9.16亿元和12.76亿元，与现在发布的同期“基酒+粮食”收购额完全共同。

顺鑫控股称公司大部分基酒由子公司出产，其他部分外购。依据顺鑫农业年报，公司2017-2019年原材料为13.05亿元、20.08亿元和21.83亿元，同期“基酒+粮食”收购额为13.05亿元、12.76亿元和18.54亿元。

除了2018年收购额显着不如运营本钱中承认的原材料外，其他时刻相差并不显着，顺鑫农业存货中并没有大规划的留存原材料，那么公司的基酒究竟是自己出产为主仍是以外购为主呢？

实践上，在2017年的顺鑫控股债券评级书中，其间一家评级组织曾清晰表明，顺鑫控股所需的基酒悉数外购。到了2018年年中，公司30%左右的基酒依托外购，大部分由自己出产了。一年后的2019年年中，评级陈述又称顺鑫控股大部分基酒从外部收购。间隔更近的评级陈述中，大部分基酒又由子公司出产，其他部分外购了。

与白酒公司所需包装物首要依托外购不同，收购粮食出产基酒不光能够把控白酒质量，也能够降低本钱，顺鑫农业究竟外购了多大份额的基酒，公司与评级组织无所适从，外部投资者就愈加难以知晓了。

部分组织将顺鑫农业毛利率下降的部分原因归结为高端化晦气所造成的。顺鑫农业以低端酒为主，公司高级酒多年来增收难有起色，低毛利率的等级低酒占比稳中有升。

等级低酒打天下

2020年，顺鑫农业白酒出售收入101.85亿元，其间等级低酒收入76.32亿元，占比在75%左右，中高级算计收入不过25亿元出面。

依照顺鑫农业的分类，每500ML价格在10元以下的是等级低酒，10元(含10元)至50元是中档酒，50元及其以上是高级酒。也便是说，顺鑫农业白酒营收的主体是价格在10元以下的等级低酒。

等级低酒一般意味着低毛利率。2020年，顺鑫农业白酒全体毛利率约40%，等级低酒的毛利率为35.08%，中档酒和高级酒毛利率别离为39.92%和69.39%。在上市白酒公司中，顺鑫农业白酒事务毛利率排名居后，正是由于低毛利率的等级低酒占比较高所造成的。

本轮白酒行情首要依托提质晋级，顺鑫农业依托等级低酒放量。大股东顺鑫控股数据显现，公司白酒收入从2017年的逾47亿元添加至2019年超越77亿元，2017-2019年，公司等级低酒占比别离为73.21%、73.65%、75.31%，稳中有升。

提高高毛利率的高级酒占比才干拉升公司白酒事务的全体盈余才能，顺鑫农业并非没有尽力过，但一向未见显着成效。顺鑫控股债券征集书显现，早在2011年，公司牛栏山高级酒收入初次超越9亿元，到达9.09亿元；2012年乃至超越10亿元到达10.17亿元。

2015年之后，公司牛栏山高级酒安稳在9亿元上下，2015-2017年别离为9.29亿元、9.15亿元和8.97亿元；2018年再次超越10亿元，到达创纪录的11.94亿元；2019年小幅下降至11.48亿元，2020年顺鑫农业发布公司高级酒收入10.13亿元，高级酒收入持续下降。另一品牌宁城老窖收入占比简直能够忽略不计。

十年的时刻满足长，跨过了白酒的两大周期，但不管周期怎么改换，顺鑫农业高级酒一向没有呈现出显着的上涨。2017年，中档酒收入7.89亿元，2020年15.4亿元，简直翻了一倍。中档酒的体现掩盖了高级酒的为难，但这无法改变毛利率逐年下降的趋势。

等级低酒占比稳中有升意味着公司单吨收入难有提高。年报显现，2018-2020年，顺鑫农业白酒销量别离为62.1万千升、71.76万千升和69.01万千升，同期每千升价格为14940元、14338元和14759元，出售均价小幅下降。

等级低酒销量稳步提高，顺鑫农业等级低酒的产能利用率坚持高效。顺鑫控股债券征集书显现，公司牛栏山酒厂的等级低酒产能利用率根本都在100%上下，扩产好像很有必要。

奇怪的是，顺鑫农业年报发表，2020年公司规划产能82.55万千升，实践产能69.05万千升。

顺鑫控股未发表发表截止日是2020年三季度末，此刻公司白酒出产才能算计为66.55万千升，与2019年年底的出产才能共同。

顺鑫控股的白酒事务悉数在顺鑫农业，这就难以解说大股东和顺鑫农业发表的产能为什么有如此显着的差异了。

关于亏本的房地产事务，在年报出炉后的成绩阐明会上，顺鑫农业表明，公司在加快去化和退出地产事务的脚步，公司退出地产事务的决计不变。与一向难见起色的房地产事务剥离只见雷声不见雨比较，顺鑫农业剥离其他事务较为敏捷。

现在提早剥离给大股东的农贸商场——石门商场行将迎来质的腾跃，顺鑫农业得不到任何利益。

剥离农贸商场“蓄谋已久”

从收入上说，房地产是顺鑫农业的第三大事务板块。2020年，公司房地产事务奉献收入5.27亿元，根本上由子公司顺鑫佳宇担任。房地产一度成为“暴利”的代名词，不过在顺鑫农业这儿，房地产简直比年亏本。

如前所述，2019年和2020年，顺鑫佳宇别离亏本了3.39亿元和5.34亿元，并创下亏本之最。依据顺鑫农业年报，顺鑫佳宇上一次盈余还要追溯到2014年，为顺鑫农业奉献了8219万元的净赢利；公司2015年没有揭露顺鑫佳宇运营状况，仅仅表明其运营收入和赢利较2014年有所削减。

之后，顺鑫佳宇便开端接连亏本之旅，2016-2018年别离亏本1.92亿元、2.2亿元和2.56亿元，五年时刻亏本了15.41亿元。

2018年和2019年是顺鑫农业盈余最好的两年，其净赢利算计与顺鑫佳宇五年亏本之和相差无几，房地产对顺鑫农业的赢利连累可见一斑。

顺鑫农业的事务较为冗杂，为了聚集白酒等主业，公司之前现已开端连续剥离其他事务。关于连累显着的房地产事务，公司剥离进程却显着磨蹭。

顺鑫农业的房地产项目除了北京外，还有海南、包头等地项目。在成绩阐明会上，顺鑫农业表明，2021年公司外埠项目有望完结清退，北京项目也在活跃推进，公司退出地产事务的决计不变。

房地产何时退出仍没有时刻表，其他事务的退出较为敏捷，并有望成为大股东的“心头肉”。北京市顺义区2020年政府作业陈述说到2020年作业使命包含研讨推进石门商场迁址晋级。

石门商场本来归于上市公司顺鑫农业，2016年年底，顺鑫农业以4.21亿元转让石门商场87.08%的股份，转让完结后，公司将不再持有其股份，大股东顺鑫控股是此次转让的接盘方，顺鑫农业获得了1.86亿元的投资收益。

石门商场虽非肯定主业，却一向为顺鑫农业供给安稳的赢利来历。买卖前三年即2013-2015年石门商场净赢利别离为3629万元、4192万元和5236万元。大股东顺鑫农业接手后2017-2019年石门商场收入3.3亿元、2.64亿元和3.44亿元，净赢利4503万元、5196万元、6136万元；2020年1-9月，石门商场收入2.54亿元，净赢利4268万元。

不管是收入仍是净赢利，石门商场都有添加。依据揭露材料，石门商场地处北京东六环，在地铁15号线石门站和南法信站之间，占地面积约50万平方米，建筑面积15万平方米左右。

这个占地约为750亩地的农贸批发商场周围居民小区树立。在石门商场转让时，《证券商场周刊》就曾刊文指出，其时北京清退批发商场的作业正在如火如荼进行中，批发商场被列为北京非首都功用疏解的重要内容。“跟着市内搬家作业推进，市郊的部分商场是否也会分散”。

现在一语成谶，石门商场迁址晋级现已写进了官方的文件中。除了在顺义区政府作业陈述中提及外，顺义区商务局就商业服务业转型晋级下发告诉，其间一个要点使命是晋级改造传统阛阓及农副产品商场，“推进石门商场迁址晋级，研讨旧址规划用处”。

石门商场迁址晋级现已提上了政府的议事日程，仅仅与迁址相关的任何收益都与顺鑫农业无关了。收成不到2亿元的转让赢利，失去了约750亩土地的迁址收益，谁赚了？谁赔了？对此，到发稿，顺鑫农业没有回复《证券商场周刊》的采访。